Oura、22億ドル規模のIPOへ——企業価値を支えるのは指輪ではない部分

指輪型のジュエリーを販売する企業が、テクノロジー企業として上場しようとするとき、興味深いのは、どれだけの資金を調達したいかではない。投資家がどのバージョンのビジネスを買わされるのか、ということだ。睡眠トラッキングをステータスオブジェクトに変えたスマートリングのメーカー、Ouraは米国での上場を申請しており、その売り文句は実際のところ、リング自体に関するものではない。

この違いは、見出しとなる数字よりも、そして提出書類に埋め込まれた、最初の行で立ち止まる人を怯えさせるであろう目を見張るような紙面上の損失よりも、重要である。実際、Ouraは収益性の高い企業である。議論に値するのは、儲かっているかどうかではない。儲けを生み出しているものが、守り抜けるかどうかである。

一時的な会計上の費用、すなわち初期の支援者からの優先株の買い戻しによる約10億9000万ドルを除けば、その姿は絶好調のビジネスである。6月末までの9ヶ月間で、Ouraは売上高を前年比74%増の約12億ドルとし、純利益6080万ドル、調整後利益はプラス、粗利益率は55%近くを記録した。この期間に販売したリングは410万個で、前年の2倍以上となり、現在では56の市場で500万人の有料会員を数える。普通株主に帰属する損失が9億2400万ドルと読めるのは、優先株の買い戻しによるものであり、事業の穴ではない。この数字を最初に報じるのは、貸借対照表を逆さまに読んでいるようなものだ。

ここからが、より難しい読み方になる。Ouraは市場に約160億ドルという評価を求めている。これは、フィデリティのラウンドが1年足らず前に付けた約110億ドルからの飛躍である。そのような数字はソフトウェアの倍率である。しかし、Ouraが稼ぐお金の5ドルにつき4ドル近くは、依然としてハードウェアの販売、すなわち、リング自体が急速にコモディティ化しているカテゴリーにおける一度きりの取引から来ている。

サムスンはすでに、月額料金なしで、地球上で最大のスマートフォンエコシステムに組み込まれたGalaxy Ringを販売している。RingConn、Ultrahuman、CircularはOuraの価格を下回り、サブスクリプションを完全にスキップする。現代のウェアラブルを定義したアップルは、このカテゴリーのあらゆる目論見書に影を落としている。Ouraの答えは商業的というよりは法的なものになっている。価格で戦うのではなく、Ultrahumanに対する輸入差止命令を勝ち取ったのだ。これは、ハードウェアだけでは守れない領域を守っている企業の姿勢である。

まさにそれが、メンバーシップがすべての物語である理由である。月額5.99ドルのサブスクリプションは、収益のわずか5分の1程度だが、Ouraの中でソフトウェアのように振る舞う唯一の部分であるため、投資家の主張全体がそこにかかっている。その経済性は強力で、メンバーシップ収入は121%増加し、同社は会員の10人中8人以上が1年後に更新すると述べている。デイリーユーザーは月間ユーザーの約65%に相当し、デバイスを引き出しの中ではなく指に置き続けるようなエンゲージメントである。この繰り返しのレイヤーが、無料の競合他社が規模を拡大しても維持されれば、評価額は議論の余地がある。リテンションが弱まれば、倍率は支えを失う。

その上に、集中リスクが積み重なっている。ハードウェア収入の80%以上が米国に偏っており、成長ストーリーが単一市場の需要と単一国家の関税制度に人質に取られている。そして、顧客基盤は、女性が多く、最も急速に成長している層は20代前半であり、これは本当の強みであると同時に、定義上、生理学と同じくらいファッションに賭けることでもある。

このオファリングは、リングに値段を付けるだろう。ウォール街が実際に買っているのは、更新、すなわち、ハードウェアの目新しさが薄れた後も、500万人がソフトウェアへの支払いを続けるという賭けである。それは、良い賭けである。しかし、それがすでに勝ち取られたかのように値付けするのは、奇妙なことである。

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